花旗银行的损失太大，以致政府被迫救援，买入其股份的三分之一以上；瑞银集团最终也需要瑞士政府救援；美林被出售给美国银行以避免破产。另外，尽管培洛顿和旗鱼之类的对冲基金破产没有让纳税人损失一分钱，但就像之前不凋花基金公司破产一样，花旗和其他公司的失利还是给政府预算和世界经济造成了巨大的负担。
为什么它们与对冲基金形成了鲜明的对比？有四个主要原因，第一个是监管。监管机构规定像花旗和瑞银之类的接受存款的银行必须持有资本最低限额，以支持其偿付能力。在次级抵押贷款泡沫破灭的时候，这应该使银行比对冲基金更有缓冲余
地。但是，尽管资本要求有必要，它也可以成为依靠，但银行没有以严格的证明安全的方式运作它们的资金，而是经常以资本要求认为安全的方式运作资金，即使它并不安全。次级抵押贷款就是这个问题的典型例子。
由不良抵押贷款支持的债券被评为最高级AAA级，其部分原因是评级机构从债券发行人那里收 费，淡化了关键的激励机制。一旦次级抵押贷款资产被评为AAA级，银行就乐意持有，因为资本要求允许他们这么做，同时可以减少闲置资金，监管和评级机构从而成为分析抵押贷款债券的真正风险的代替者。由于对冲基金习惯了自己做决定，不受监管和评级机构的干扰，他们往往表现较佳。 如果说资本标准有利有弊，那么还有第二个问题，是关于激励机制。对冲基金的激励机制并不完善：经理在赚钱的年份能截留利润的五分之一，但亏损的时候却不用补偿损失的五分之一，因此，他们可能豪赌。但毫无疑问，银行的激励机制更糟。对冲基金经理通常在其基金中有自己的资金，这给了他们一个很充分的理由来控制风险；相比之下，银行的自营交易员没有把自己的存款放在他们运作 的资金里冒险，相反，银行的交易员往往持有自己公司的股票。但是股票的价值是由银行内部各个利润中心带动的，如果自营部门亏损，其错误会被其他业务淡化。这时股票可能有一点反应，或者根本没有，因为影响太小，也不足以改变自营交易员的积极性。 这种对比指出了银行在信贷泡沫中表现较差的第三个原因：多个利润中心分散了管理人员的注意力。银行的自营交易部门与并购、证券承销、管理客户资金的部门并存，有时对收费的争夺会影响他们的投资决策，次级抵押贷款的案例同样说明了这一点。 据说美林卖出价值700亿美元的次级担保债务凭证，每次赚取1.25%的费用，也就是8.75亿美元。美林的老板沉迷于他们在抵押贷款排名表上的排 名：首席执行官斯坦利·奥尼尔（StanO’Neal）准备不赚钱放款给住房贷款者，以便能优先买他们的抵押贷款。为了满足担保债务凭证的供应，美林和它的竞争对手持有大量的抵押债券，因此当 2007年年初担保债务凭证的需求大幅减少时，银行还有数十亿没卖出，使资产负债表惨不忍睹。 银行因此成为抵押贷款的投资者，这是它们抵押贷款打包业务一个意外的副产品。当争夺佣金如此扭曲他们的投资选择时，投资选择变得可怕也就不奇怪了。 导致银行命运的最后一个原因是它们的文化。 对冲基金是忧患类公司，总是担心经纪人的追加保证金通知或是客户赎回资金，因为这会让它们破 产。它们的投资回报决定它们的生死存亡，因此它们对此非常关注。它们通常由一个有号召力的创建者运作，而不是由行政委员会，如果看到自己的投资组合情况不妙，它们会积极地改变立场。相比之下，银行比较安乐。它们有多种收入，而且看起来比较安全：储蓄银行拥有政府担保的资金，而投资银行认为（事实证明是错误的）进入股票和债券市场使它们变得几乎坚不可摧。 对冲基金的忧患和银行的安乐之间的差异在 1998年俄罗斯违约后长期资本管理公司的危机时表现得最为明显。通常情况下，面对那种冲击对冲基金对投资者锁定的时间会更长，而且会和主要经纪公司协商担保以稳定资本。相比之下，银行趋向于完全相反的反应：从20世纪90年代中期至2005年左右，它们的股本缓冲大约下降了三分之一。即使在2006年和2007年抵押贷款泡沫破灭的时候，许多银行的反应也过慢：它们通过新的ABX指数卖给约翰·保尔森数十亿美元的抵押贷款保险，却没有停下来问问自己：保尔森的买入可能意味着什么。 银行与对冲基金的差异由贝尔斯登的故事概括出来，尽管这对它是一种扭曲。贝尔斯登因为积极管理交易风险而闻名，它正是那种不会买入不良按揭证券的机构。但到2005年左右，贝尔斯登已经从2000年的华尔街第三大住房抵押贷款证券包装公司上升到第一位；为了保证公司正常运转，贝尔斯登在美国和英国买入直接向房屋买主发放次级贷款的附属公司。这种扩张难免转移管理人员的注意力，他们对如何大量创造抵押贷款关注得更多，而不是抵押贷款究竟价值几何。 与此同时，在2003年，贝尔斯登对其资产管理部门设计了雄心勃勃的“双十”战略：到2010 年，来自这个部门的收入和利润将上升至公司的 10%，而不考虑贝尔斯登的资产管理子公司是从一个无足轻重的位置发展而来的。同样，追求费用收入也决定了贝尔斯登的命运。银行草率地指定不合格的人员通过创建内部对冲基金开展资产管理业 务，其中一些就买了次级抵押贷款债券。这种错误估计导致其第二年的崩溃，也导致了美联储被迫从贝尔斯登买入290亿美元的不良证券。 贝尔斯登内部对冲基金的失败可以看做是对冲基金冒险的证据。但事实是，贝尔斯登内部基金是银行文化的产物，而不是对冲基金文化的产物。和其他在大银行庇护下推出的对冲基金一样，贝尔斯登基金也由来自大公司的人管理，而不是由创办独立企业的人管理。它们借助于银行的网络和品牌筹集资金，从而降低了进入市场的难度，而独立的对冲基金必须正视这种难度。它们知道，如果失败，银行可能会帮助它们摆脱困境，从而使它们放松了警惕。贝尔斯登内部基金的投资风格体现了基金和银行的密切联系。 资产管理部门有两只基金由拉尔夫·乔菲（RalphCioffi）打理，拉尔夫·乔菲曾在贝尔斯登的销售部工作——这是一个向机构投资者推销抵押贷款证券的机构。对于他掌管的对冲基金，他的计划是购买相同的抵押贷款证券，并以惊人的35:1的负债率借入，利用杠杆效应。这种冒险的赌注对那些财力雄厚、急于收取费用的公司是合乎情理的，但对真正的对冲基金来说却可能不太合适。 拉尔夫·乔菲本身并不是那种可以轻易推出自己的对冲基金的人。作为一名推销员，他没有控制投资组合风险的经验，事实上，贝尔斯登的一些领导人员认为不该让他管理基金。贝尔斯登的固定收益部首席运营官保罗·弗里德曼（PaulFreedman）后来说：“公司内部有相当数量的怀疑者搞不懂这个聪明但从未管过钱的家伙为什么在管理资金。他不知道什么是风险管理，这辈子也从未管过别人的 钱。”而且，乔菲也缺乏管理才能：当上主管没多久，他的表现就一塌糊涂。即使有贝尔斯登帮忙，乔菲还是无法管理一只对冲基金。他从贝尔斯登其他部门买入证券之前没有得到其他基金的独立董事的批准，把材料文件弄得一团糟，以至于律师事务所开始介入调查。 在一宗关于银行内部对冲基金子公司的问题的投诉中，投资者反对因为母公司管理风险的声誉而将钱投入贝尔斯登内部基金，并声称贝尔斯登对外部客户进行区别对待。事实是，贝尔斯登和其他赶潮流设立内部对冲基金的银行对利用自己的品牌比对风险管理更关心。 如果你想知道为什么约翰·保尔森能从抵押贷款泡沫中赚取数十亿美元，而他之前工作的公司却破产了，那么贝尔斯登内部对冲基金的非对冲基金性质可以算是一个原因。 2007年6月，乔菲借助了杠杆效应的次级抵押贷款崩溃。他们本来是借助贝尔斯登的品牌推销，所以现在贝尔斯登觉得有义务提供紧急贷款进行救援，这印证了财力雄厚的母公司降低了保持警惕的积极性这一观点。同时，保尔森押在抵押贷款上的
